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从家居零售和家装服务两条升级路径，寻找千亿市值公司

家居服
2020-06-17 10:59

金域缇香二期126㎡样板间

核心观点

◆消失的地产红利背后：渠道裂变与商业模式的迷茫。地产红利的消退固然是行业增长放缓的直接原因。同时，消费者一站式装修的强烈需求催生了精装、整装模式的加速崛起，叠加电商占比的进一步提升，家居市场的流量开始从集中走向分散。面对分散的流量，旧时代的单品专卖店扩张模式走向尽头，家居行业需要运营模式升级来破局成长困境。

◆产业变革初期的变与不变：如何寻找结构性机会？产业变革中往往蕴含着新的机会，部分环节的品牌利用规模化产能与交付能力绑定地产精装，实现了快速增长与更高集中度。另一方面，轻服务的部分家居零售类产品受渠道变革影响较小，只要平衡好线上线下的利益关系，通过产品能力与零售扩张依旧具备集中度提升空间。

◆借鉴海外，商业模式走向何处？1）当前商业模式的难点在于何处？家居产品相对非标、工艺流程少，制造壁垒较低，依靠单品制造很难形成家电的高集中度。从生产与销售的分工来看，当前渠道模式以单品为主，经销商承担过多职能，管理方式简单，也导致渠道坪效和零售效率较低，制约进一步扩张能力。2）借鉴海外经验，看成熟市场商业模式走向何处？海外家居行业走向成熟后，制造与零售职能分工清晰、产业链效率大幅提升。美国家居龙头公司劳氏、家得宝通过供应链能力支撑多品类经营，实现高坪效的门店零售，从而大幅摊薄租金、运输及人力等多项固定成本，实现销售效率的显著提升，走通连锁经营模式。

◆聚焦长期，展望家居行业千亿市值公司的两条成长路径。基于渠道形态与服务属性的不同，中国家居行业可能走向两条不同的成长路径。1）家居零售型：服务属性较弱的家居产品，在中国巨大的内需市场下存在做大零售平台的土壤。若龙头公司持续进行供应链投入与零售管理能力升级，有望通过多品类经营，构筑高坪效高效率的零售体系，中国的“家得宝”值得期待。2）家装服务型：涉及家装类的产品，互联网、信息化等科技手段的升级有望打通产业链中的消费痛点与信息不对称问题，龙头公司通过信息化与供应链投入，解决流量与获客难题，并驱动家装服务模块化、标准化输出，也有望打开广阔空间。

◆投资建议：家居行业面临成长模式升级，背后离不开优异的品牌基础与极强的组织战略能力，我们看好积极进行商业模式调整、效率提升的公司，包括顾家家居、欧派家居及尚品宅配，关注欧普照明、索菲亚。我们看好家居行业成长性，给予“增持”评级。

◆风险分析：盈利波动，组织架构波动，收入增长不及预期。

一、突然偃旗息鼓的家居行业

1.1

行业裂变，问题不仅仅是地产

曾经持续高速增长的家居行业，在2018年之后遭遇了明显的增长瓶颈。增速大幅下滑的背后，在我们陆续走访渠道的过程中，几乎所有经销商都表示现在的生意越来越不如从前，客流量出现明显下降。近几年围绕建材家居的最大话题就是关店潮，各地建材城的空置率开始逐步提升，并且甚至出现了整体关闭、迁址的现象。

当然，家居的压力离不开地产调控的影响。在宏观调控的背景下，地产销售增长乏力，地产商由于资金压力持续拖延竣工，竣工面积连续三年同比下滑。家居行业作为地产后周期板块也出现关店潮，店铺门可罗雀。

地产压力使得后周期消费总量快速由增量市场走向存量市场。

1.2

发展困境的背后，行业酝酿着更深层次的矛盾

地产红利消失的背后，渠道裂变带来的流量分散也在影响家居产业过去的开店扩张逻辑。

在这些困境的背后，剥开地产和渠道变革的外衣，家居板块深层次矛盾暴露：行业供给大幅扩张，同时商业模式面临改革，这对家居公司更长维度的发展形成了挑战。

供给格局：行业供给经历一轮快速扩张，桥上已经十分拥挤。

地产销售红利及定制家居风口导致行业产能扩张。2017年家居行业实现集中上市，在资本助力下进一步实现产能扩张，资金大多投向产能扩张。

依靠“前店后厂”的商业模式，渠道扩张迅速。家居销售的商业模式是后端工厂生产，前端招商完成销售。家居公司近年跑马圈地，积极扩张渠道，桥上已经越来越拥挤。

商业模式：传统的家居单品商业模式和消费者需求存在矛盾

渠道流量分散的本质是家居过去的单品商业模式和消费者需求的矛盾逐步显现。家居公司目前大多聚焦单品类，以单一品类制造并通过招商的方式主导渠道搭建，而消费者在家装环节存在全品类一站式设计&装修的需求，和传统的单品类供应方式存在矛盾。这也是精装修、整装渠道崛起的核心原因。

信息化与互联网赋能家装产业，家居产品的流量与订单开始大幅前置。所以，当酷家乐、三维家这些软件公司可以赋能家装公司实现全品类的3D设计呈现后，消费者直接在设计环节的家装公司下单，而传统门店则成为了体验环节，制造商线下传统门店的客流丢失，成为了家装公司的供应商。

二、渠道变革蕴含着怎样的结构性机会？

新渠道的诞生虽然会影响行业过去的商业模式，但因为产业的结构性变化，也往往会酝酿新的成长机会。由于家居品类复杂繁多，每个品类受到的影响也并不相同，主要体现在两个方向：①硬装环节逐步被精装、整装等新渠道覆盖，全面布局精装修的部分细分行业公司有望实现阶段性快速成长；②软装装饰类产品受到渠道变革影响较小，尤其是发货类产品如沙发、床垫，通过产品和渠道的优势，龙头公司依然具备集中度提升空间。

2.1

布局精装修渠道，增长弹性显著

精装房渗透率近年快速提高，由2013年9%提高到2019年约31%的水平。根据奥维云网，预计2020年渗透率34%-35%，规模约315万套（交付口径）。对比日本、欧美等发达国家成品房交付率80%，未来我国精装房渗透率有较大的提升空间。

由于精装房配备品类的不同属性，对细分行业的集中度也产生了影响。从产品的功能性、生产制造的专业度及消费者对品牌的敏感度来说，精装房对不同品类的影响也存在区别，这也直接导致了精装渠道不同品类的集中度差异。

品牌敏感度高的品类对地产商而言承担部分销售职能，故而零售端有品牌积淀的公司有望受益，如厨电、空调、卫浴部品等。

生产、装配专业度要求较高的品类有望向龙头制造公司集中，如瓷砖、木门等。

精装渠道订单随着房地产竣工释放，具有批量大、集中释放的特点，可以给公司带来阶段性的收入快速增长。

零售端龙头公司由于生产交付能力较强，且调控工程渠道账期能力更强。橱柜、衣柜、瓷砖等品类在精装房交付过程中不露标，很难对于地产商形成较强话语权。但是龙头公司在生产制造水平、订单交付及资金周转方面仍然存在一定优势，并且龙头公司普遍可以通过多种渠道来分散风险，如培育工程代理商以及分散客户。

中小品牌发力工程渠道实现收入/盈利弯道超车。新渠道崛起造成本就供过于求的零售市场竞争更加激烈，中小品牌渠道端抗风险性较差，故而较多中小品牌转战工程渠道，维持产能利用率。

聚焦工程渠道，乘精装房加速放量的东风，这些掉头转向工程渠道的公司收入增长强劲；零售渠道面临着竞争加剧带来的价格压力以及高渠道投入，由于工程渠道产品结构相较于零售端更加标准化，盈利能力与零售端可能差异不大，甚至更高，中小品牌反而受益于精装渠道。

2.2

发力整装渠道，商业模式更加多元化

在消费者对于家装省时省力及高性价比的需求下，整装、拎包等一站式多品类服务渠道兴起，并且整装大多采用套餐报价，有利于消费者控制预算。

这些新的渠道名词其实大同小异，都是基于自身主产品优势扩充供应链产品，以全案设计为核心，整合施工、辅材、家具软装及配送安装等全套服务项目，给消费者带来“一站装修、轻松到家”的消费体验。

2.3

哪些品类受渠道变化影响较小？软体家居

沙发偏装饰类产品，家装属性较弱，产品属性强。行业不景气阶段，公司有望通过加强产品迭代及价格促销，销量显著提升，同时提升市占率。沙发已经形成了一定的消费品牌，龙头品牌在渠道的布局优势显著高于其他品牌，价格促销进一步提升市场认可度。

高度依赖人力投入的产品在生产环节的优势短期难以超越。沙发是家居产业链中人力占比最高的品类（人力成本占比约18%），生产环节无法完全通过机械化替代，对生产端的组织要求较高。在消费者需求偏好变化较快的背景下，对公司组织生产的响应速度也提出一定要求。

定制家居由于服务属性特殊，设计及交付能力强于家装公司，零售渠道亦有发展空间，也面临一定的整装渠道分流压力。

三、放眼未来：行业摸索业态升级

3.1

渠道变革带来的是质变还是饮鸩止渴？

渠道变革下，家居行业主动布局，一定程度上对冲了“大本营”零售渠道下滑态势，我们认可新渠道带来了短期的快速成长，但是这带来的是质变还是饮鸩止渴？

新渠道也绕不开的行业天花板问题。无论是精装还是整装渠道，单品类天花板都处于几百亿至千亿左右，再通过精装、整装、零售等渠道瓜分，单渠道单品类天花板并不高。且由于新渠道存在一定去品牌性质，单价的降低可能导致市场规模压缩。

精装渠道带来的财务风险&业务不确定性并不能忽视。家居公司发力精装渠道短期效果是明显的，产能利用率有了保证，收入可以维持增长，甚至借用自身品牌或产能优势，精装渠道集中度提升速度远快于零售渠道。

然而与精装渠道合作的问题也是十分显著的，包括：①大量应收账款带来现金流不稳定性，甚至面临资金链断裂风险；②精装渠道对于家居品类的去品牌化；③精装渠道的成长取决于地产销售、政策及渗透率等诸多因素，作为精装房供应商的家居产品并不掌握主动权。

零售龙头公司发力工程渠道战略上或更加稳健。专注工程渠道的公司短期面临现金流的压力，中长期面临地产新房需求不确定性的压力。

对于零售渠道的龙头品牌，精装渠道是原有零售渠道的一种补充，综合多渠道来看品牌商不会完全丧失主动权，往往会把精装比例控制在20%-30%，精装渠道对ROE拖累的影响相对较小。

零售客流快速下滑，竞争加剧。零售门店在整装渠道分流的背景下，门店客流快速减少，品类之间存在差异。2019年近半数建材商场的整体坪效只有4k-6k/㎡；精装及整装渠道分流较多的主辅材如瓷砖和卫浴，零售门店关店较多，而软装和定制家居等偏装饰性的品类，门店零售客流影响较小。

四、借鉴美国—效率多维度提升，零售模式成就牛股

4.1

制造与销售逐步分离，效率提升是主要路径

在渠道多元化和家居板块产品多元化背景下，美国家居板块的长尾效应也非常明显。虽然诞生了家得宝、劳氏这样的龙头公司，但是由于家居细分领域非常多，制造业龙头如Ashley在2018年的市占率也仅为8%。

制造和零售的职能分工，提高销售效率，造就高成长牛股。家居零售公司可以直接面向消费者需求，提供多种SKU，减少消费者购物工序，满足一站式购物的需求，且产品多样化减少消费者因装修而购买的目的性消费，带动家装消费从低频向中高频过度，造就家居行业的牛股。

零售业态通过多品类的消费场景协同，收入端突破单一品类天花板，提高坪效；

成本端可以实现各个品类在人力、物业成本方面的规模效应，降低单位成本，本质上提高了销售效率。

本质在于实现更高效率的价值链完成方式，制造端丧失品牌溢价，加价倍率降低，零售端多项费用协同。对比国内外价值链的加价倍率情况，国外整个价值链完成显著低于国内的制造品牌分销模式，效率更高。

由于零售端的商业模式已经脱离传统家居制造业，公司建立的护城河更多在于门店运营、产品协同及供应链管理，抗风险性更强，也造就了美国建材家居零售牛股如劳氏（Lowe’s）和家得宝（Home depot）。

供应链发展助推家居零售业的发展与盈利，主要包括物流成本的降低，加强物流信息化及对仓储管理的效率提升。

对比国内外价值链，差异的本质在于国内公司是制造品牌需要完成渠道价值完成部分，且仅是单一品类运作，固定成本摊薄少，加价倍率更高。

4.2

高效率打造高壁垒，牛股多维度成长

维度一：店铺扩张&单店收入提升推动收入持续增长。对比家得宝和劳氏的扩张路径，家得宝早期形成较为成熟的单店模型后便快速进行全国范围渠道扩张，通过渠道布局能力及布局速度抢占先机；劳氏则是通过店铺管理边界拓宽，单店运营能力提升实现收入增长，渠道布局始终稳扎稳打。

维度二：成熟的单店模型，保持万平米大店。发展较早的劳氏初始单店面积仅有500多㎡，到2018年单店达到10000㎡；家得宝成立之初便推行大店策略，单店面积5000㎡，2018年增长至约10000㎡。大店建材零售场景吸引更多消费者，更多元的SKU也推动客单价增长，驱动坪效持续提升。客单价翻倍的背后是客户数及消费次数的增长，家居消费不仅仅局限在低频。

维度三：人效持续增加，渠道规模效应提升。家居零售环节具有一定服务属性。对于人员体系的管理实现单人产值的增加尤为重要。零售业务依赖于固定成本的周转及浮动成本的管控，家得宝在运营和固定成本周转方面领先于行业及劳氏，这也是其人效持续提升的与原因。

维度四：优化供应链，提升运营能力，强化门店模型。两家公司在SKU增长的同时持续通过优化供应链管理实现后端和前端效率的提升，两家公司的营运资本都是在逐步改善的，尤其是家得宝，公司重视仓储及库存管理，通过RDC物流中心建设推动周转能力提升，持续改善盈利能力。供应链投入伴随收入成长规模效应逐步显现，进入21世纪以来两家公司的盈利能力都实现了持续改善，家得宝更加明显。

五、长期维度：职能分离，中国家居产业的效率提升之路

5.1

中国家居行业是否可以复制美国的成长路径？

我们认为中国很难复制美国的发展路径，主要源于中国目前和美国零售牛股成长的行业背景仍然有很大的差异：

房屋交易类型暂时不具备零售化背景：中国目前仍然处于城市化率快速提升的阶段，人口向城市涌入意味着对房屋的需求，新房交易仍然会占主导，这也意味着消费者在房屋装修时需求还是整体化的一站式消费为主，而不是对房屋家装“缝缝补补”的碎片化需求。

零售成本高企影响直营扩张节奏。零售门店主要开支包括人工成本及门店房租。中国近年用工成本上涨过快，且物业费高企，成本提升，终端动销的压力也跟随上升。如果没有全面的品类和坪效支撑，很难通过全面的自营开店模式实现扩张。

宜家是在中国成功运用大店模式的公司，也和其上升期采用自有物业的方式扩张分不开，但是这也势必会影响渠道扩张节奏，所以我们看到宜家店铺集中于一二线。

中国城市&人口结构复杂，消费分化，城市层级之间差距较大，商业环境复杂，很难绕开代理商制度去进行渠道拓展

但相较于过去代理商承担全部渠道职能的方式，未来品牌商如果把渠道职能分割，整合其中标准化、可规模化的环节，渠道效率依然具备大幅提升的空间。

家居行业发展第一阶段已经告以尾声：渠道激进扩张策略正确且有效。与美国龙头家得宝相似，国内的家居行业龙头公司也是胜在渠道扩张和单店提货额提升。但是不同的是，美国龙头公司的单店运营能力围绕着店铺面积提升、SKU丰富度增加及成本端的协同效应，而国内公司还处于初期阶段，单店面积平均约300㎡，未来的成长逐步由渠道扩张转变为区域单店深耕。

5.2

定位零售产品型公司：扩品类、提坪效、升效率

家居行业进入产业发展第二阶段，渠道扩张空间有限，区域深耕成为第二阶段成长主逻辑。借鉴美国龙头公司的成长，我们认为终端门店的零售能力提升可以构建更长维度成长的护城河，在于收入端坪效提升，建立渠道端的规模优势，降低渠道成本，打造壁垒，最终实现场景化消费的零售型平台。

我们认为零售产品型的公司成长路径将围绕着多品类布局，主旨在于提升坪效，进而提升渠道端规模优势，通过运营能力提升降低渠道成本，包括：1）信息化能力提升；2）渠道端职能分离，管理下沉，提高终端动销的掌控力；3）提升供应链布局能力。

5.2.1、多品类运营实现坪效、人效提升

多品类运营实现场景化消费，满足消费者一站式购齐的需求。家居消费多样性和个性化对消费场景本身存在一定的考验，也要求了产品的丰富度。场景化消费有效提高坪效，提升门店运营效率，逐步突破单店运营的边界，实现家居行业人货场的高效管理。

多品类运营加强消费者体验感，不仅仅是产品输出，更是生活理念的输出。宜家单店SKU数量达到9000个，搭配高频和低频打造消费场景，提高消费者购物体验，也可以提高消费者复购率。

场景化消费有利于实现家居品牌形象，降低引流成本，从而利用价格建立更深的护城河，同时也实现门店较高的客流转换率。

品类融合的零售方式有利于实现人效的提升。在品类独立开店的场景下，以美凯龙为例，每万平米配备楼管8-9人，门店销售150人，主要体现的仍然是单品牌门店销售人员的配置过剩，因为品牌间存在竞争关系，单品牌独立引流，没有规模效应。对比下，宜家每万平米约100人，人效有一定提升。

对于目前单品类的家具制造公司，费用投入没有规模效应。从物流送货、安装、引流及服务等方面，都由各个公司单独投入，规模不经济。加强多品类运营，坪效提升，固定费用投入亦存在规模效应。

5.2.2、提升运营效率，进一步降低渠道成本

除了收入端提升坪效以外，渠道成本端，公司通过多维度提升运营能力，也将进一步降低渠道成本，构筑护城河：

信息化是核心：打通销售至生产端反馈机制，提高应对效率

生产端：由于家居品类SKU较多，且带有设计属性，市场变化快，利用信息化赋能生产环节，提高产品迭代能力，更高效承接零售端信息；销售环节，由于家居公司较多依赖经销商销售，对终端动销掌控力度较弱，打通信息化有助于沉淀客户信息，提高市场反馈效率。

宜家：公司通过多年培育形成贯穿家居产业链所有环节的供应链，以家居设计为驱动带动供应链，管理超过1000家供应商，42个物流中心，保持长期稳定合作，产品品质及响应速度都得到保障。

家得宝：公司2010年进行配送中心网络重组，集合多门店订单集中配置并部署到单店。后续通过信息系统连接供应商、运输商、RDCs和门店之间的合作，提高订单交付准确度和速度，提升运营能力。

过去家居行业的资本开支多投向产能端，未来我们相信，龙头公司对供应链的资本开支有望逐步加大，构筑新一阶段的核心能力。

5.2.3、零售与运营能力提升的背后是高效的组织能力

作为传统企业，家居行业准入门槛不高，不是组织密集型，也不是资本密集型，而是劳动密集型，因此组织配合战略调整是核心要素。行业步入组织架构调整和渠道变革影响的深水期，简单粗放的商业模式逐步失效。

从2019年整个行业市占率来看，龙头的市占率都维持在低个位数。大行业、小公司的格局下，市场参与者纷纷发现成长难度日益增大，与上文分析的外界渠道变化、竞争方式变化有关，但是更多的还是与公司内部的管理机制、响应速度及战略组织能力有关，提升运营效率成为家居行业突破原有低效商业模式的必经之路。

但是进入渠道变革期，对组织的挑战在于如何快速应对市场的变化，以及减少部门内部的沟通成本达到高组织效率，同时保持组织的灵活度形成快速调整的组织架构。我们可以看到，在行业剧变中，优秀的公司已经在快速变革。

5.3

家装服务型：解决消费者便捷全屋装修的需求痛点

家装行业产业链长，产品极度非标，过去呈现大幅分散的态势。而未来驱动一站式家装服务体验提升的核心因素是：1）互联网等信息化科技手段的提升，使得从设计软件到供应链管理成熟度提升，赋能家装公司服务消费者，解决了信息不对称与管理难题，实现高效设计及家居场景呈现，以及全品类产品和安装服务的整合。2）家装产品品牌供给充足，社会化物流效率提升，使得装企可以通过供应链整合各类家装产品，实现消费者的“所见即所得”。

在此背景下，催生了两种公司成长路径：垂直型家装及平台型家装业务。1）垂直型家装与传统家装没有本质区别，通过施工、安装服务满足消费者需求，只不过在设计软件催化下，公司可以实现全屋设计，一定程度上影响消费者对各个品类的决策；2）平台型家装主要旨在服务家装公司，包括流量赋能和技术赋能等。

六、投资建议

6.1

行业判断及投资机会

家居行业产业链上多个低效率洼地促进原有参与者的优胜劣汰、公司变革以及商业模式创新，同时，也衍生了很多投资机会。驱动这些变化的背后是不仅是外部的变化，如消费者的变化以及购物习惯的变迁，更多的也是行业内部的发展困境，销售效率、生产效率及组织管理效率方面过于粗放，在渠道变革大背景下，家居公司遇到了产品和渠道的双重阻力。

1. 零售产品型公司适合组织决策力、执行力强的公司，以及在产业发展第一阶段积累了渠道能力及品牌力的公司，主要包括以下两类：

1）组织力、渠道力优秀的产品制造公司，如顾家家居、欧派家居，关注欧普照明。公司2019年皆调整了组织架构，向终端渠道靠拢，提高反馈效率，且在家居行业发展第一阶段实现百亿收入，具有较强的行业影响力，有望调动更多优质供应链资源完善终端零售场景。

2）具备向高效零售转型的家居建材平台，如美凯龙。家居建材城作为终端重要销售渠道，积累了较多制造商资源，有望通过整合制造商资源建立高效零售能力，打造中国中高端卖场。

2. 家装服务型的公司适合信息化能力较强、消费者服务积淀较好的公司，如尚品宅配。公司坚持“C2B+O2O”的商业模式，运用信息化实现全屋柜式家具的装配，并且从消费者角度出发积累大量房屋类型及消费者装修习惯数据，为公司进军发展装配式家装奠定良好基础。我们看好家居板块未来集中度提升，给予家居板块“增持”评级。

6.2

重点公司跟踪：顾家家居

6.2.1、组织架构调整后开启新一轮增长

顾家家居2018年开始组织架构调整，内部开启零售化改革，2019年初见成效。公司零售区域中心改革，将组织管理向终端靠近，加强对终端动销的反馈机制，具体体现在：

针对市场需求和行业情绪调整营销政策。2019年市场销售低迷的时候，公司推出惠尚系列套餐实现销售增长，同时提升市占率。

推进生产端至终端信息化能力，逐步实现C2M的销售模式。

提高渠道环节效率。将渠道销售多个环节职能分离，加强经销商管控，同时也提升公司对终端销售的运营能力。

家居行业面临内忧外患的背景下，未来5-10年也是整合期。顾家覆盖软体家居全品类，目前也在向定制板式品类拓展，有望通过多品类布局&开店实现收入增长；同时公司近年收购标的形成了公司定位从高到低的价格矩阵，覆盖不同消费者人群。

6.2.2、盈利预测与投资建议

我们看好顾家家居多品类扩张战略，也看好公司灵活的组织架构落实市场扩张策略。公司正在从渠道及生产效率方面构建中长期发展护城河，我们维持公司2020-2022年EPS预测为2.27/2.69/3.15元，当前股价对应20-22年PE分别为18/15/13倍，我们看好公司通过区域零售中心布局，构建渠道端护城河，上调公司至“买入”评级。

6.2.3、风险提示

地产销售不及预期，市场陷入恶性价格战，海外疫情全面加重。

6.3

重点公司跟踪：欧派家居

6.3.1、多品类，全渠道，产品力，家居行业全能选手

定制家具具有一定装修属性，近年被精装及整装渠道分流，欧派家居通过积极的新渠道布局实现收入&业绩稳健增长，奠定全屋定制板块龙头地位。

家居行业多品类布局旗手。从品类的角度，欧派近年收入增长最大驱动力为衣柜，从公司接单角度，衣柜已经超过橱柜成为最大品类。公司在布局衣柜的基础上，聚焦全屋多品类战略，加强功能柜体的输出，通过供应链整合成品家具。

迎合终端消费者需求，重视产品力。公司研发费用较多投入在产品研发，通过了解消费者喜好持续推出新品，这也是公司衣柜成功的的原因之一。家具行业产品领先周期短，欧派产品推陈出新能力持续领先行业。同时公司通过打造高端-中端-低端全面的产品线，实现更多客群覆盖。

6.3.3、风险提示

地产销售/竣工不及预期，市场陷入恶性价格战。

七、风险分析

盈利波动的风险：行业竞争加剧阶段，企业可能会通过价格调整对小品牌降维打击去抢占市占率，同时面临加强营销费用投放去强化品牌IP。